Финансовые гарантии и финансовый контроль при торговле фьючерсами.
Настоящий обзор составлен на примере Чикагской товарной биржи (CME), однако практически все методы страхования и снятия финансовых рисков относятся и к другим американским биржам.
Цель всей системы финансового контроля - не допустить дефолта (неисполнения финансовых обязательств) ни одним из участников всей цепочки платежей.
РОЛЬ РАСЧЕТНО-КЛИРИНГОВЫХ ФИРМ (FCM)
Как известно, в биржевой торговле контрагентом каждого покупателя или продавца фьючерсного контракта является клиринговая палата или организация, выполняющая ее функции (это может быть подразделение биржи или независимая организация). Она состоит из расчетно-клиринговых брокерских фирм (FCM), т.е. именно тех фирм, которые заключают договор брокерского обслуживания с клиентами, аккумулируют их средства и аккредитованы как полные члены биржи.
Клиринговая палата требует, чтобы каждая сделка была гарантирована соответствующим FCM. Именно FCM являются представителями клиринговой платы в текущей торговле. Клиринговая палата никогда не будет разбираться или контролировать достаточность средств у не-клирингового брокера (не имеющего права держать средства клиента) или клиента. FCM будет отвечать и платить по всем сделкам своих клиентов в любом случае.
Поэтому Комиссия по фьючерсной торговле (CFTC) и сами биржи требуют определенного минимума собственного чистого капитала у FCM, а именно в размере 4% от всех клиентских средств, размещенных на сегрегированных счетах (о них см. ниже). Минимальная сумма - 2 млн. долларов. Причем если чистый капитал приближается к 6% сегрегированных средств, то FCM становится предметом разбирательства, так что обычно FCM держат уровень собственного чистого капитала значительно выше. Кроме того, при расчете этого капитала в активы не включается дебиторская задолженность, что существенно повышает ценность показателя чистого капитала.
ФИНАНСОВЫЕ ГАРАНТИИ
Система страхования рисков направлена на то, чтобы:
- предотвратить накопление убытков и неплатежей,
- обеспечить достаточность ресурсов для покрытия всех фьючерсных (будущих) обязательств,
- своевременно выявлять финансовые и операционные слабые места,
- обеспечить быстрое устранение финансовых проблем и защиту клиринговой системы.
1. Приведение к рынку (mark-to-market)
Огромную роль в финансовой стабильности бирж играет система устранения долговых обязательств между участниками биржевой торговли по мере их возникновения. Это делается установлением в конце торгового дня официальной биржевой котировки по всем торгуемым инструментам, и приведения всех счетов с открытыми позициями к этой цене. Например, если вы купили золото по $370/тр.ун., а торговля закрылась по $380, то вам на счет сразу поcле окончания торговли зачислят $1000 (объем контракта равен 100 тройским унциям). С того счета, который продал золото по $370, наоборот, будет списана такая же сумма. До тех пор, пока позиция не будет закрыта, такое приведение счета к рыночной цене будет происходить каждый день. Это происходит без участия или разрешения клиента, что прописано в клиентском договоре. Если сумма на каком-то счету упадет ниже определенной величины (поддерживающей маржи), клиент должен будет внести дополнительные средства, или его позиция будет принудительно закрыта. Таким образом, участник лишен возможности откладывать расчеты "на потом", накапливать долговые обязательства и создавать риск неплатежей.
Каждый день к началу торгов клиринговая палата, на основании приведения к рынку всех счетов, платит или списывает деньги с FCM. Кроме этого, в 11.30 между FCM (но не по клиентским счетам) проходит еще один сеанс расчетов по внутридневным ценам, а если рынок очень активный и колебания цен значительны ("волатильный" рынок), то может быть проведен и еще один дополнительный сеанс расчетов. Всего только на CME от 2 до 7 млрд. долларов проходит по этим платежам ежедневно.
Эта система отличается от других рынков, включая межбанковский форекс, рынок акций и другие. Там участники регулярно принимают на себя кредитные риски против других участников. При этом неплатежеспособность одного может вызвать целую цепочку неплатежей.
2. Гарантийный залог (маржа)
CME устанавливает минимальный начальный и поддерживающий уровень гарантийной маржи для всех торгуемых инструментов. База расчета величины этих залогов - историческая волатильность цен, текущие и ожидаемые рыночные условия, прочая релевантная информация. Время от времени маржа меняется, чтобы соответствовать меняющимся условиям. Маржа во фьючерсной торговле - это именно залог, гарантирующий исполнение взятых на себя обязательств. При исчезновении обязательств (закрытии позиции) маржа разблокируется и может быть отозвана со счета или использована для открытия других позиций. Поддерживающая маржа - это минимум средств, которые должны быть на счету клиента, чтобы сохранять открытую позицию по данному инструменту. По разным инструментам маржа отличается по абсолютной величине, иногда значительно, но всегда это 5-15% от номинальной величины данного фьючерсного контракта.
По правилам биржи, если сумма на счету падает ниже поддерживающей маржи, то клиент обязан внести средства до начальной (более высокой) маржи.
FCM могут по своему усмотрению повышать (но не понижать!) маржевые требования для своих клиентов - или всех, или тех, кто по их нормам входит в "группу риска".
Величина маржи устанавливается с помощью математического моделирования с таким расчетом, чтобы покрыть максимально возможное дневное колебание цен по данному контракту (детали расчета такого колебания мы здесь опустим). Часто величина маржи устанавливается с запасом, особенно для таких рынков, которые нервно реагируют на политические новости (например, сырая нефть).
Залоги по опционам отражают движение цен соответствующих фьючерсов, лежащих в основе опционов, волатильность, время до экспирации, и другие факторы риска. Кроме этого, премия по длинным позициям выплачивается покупателем полностью и сразу, а по коротким позициям продавцов установлены жесткие нормы залога.
3. Сегрегирование (отделение) средств клиентов
Законодательство США по фьючерсам и опционам требует, чтобы клиентские средства и позиции содержались отдельно от средств и позиций клиринговой брокерской фирмы. Это защищает клиента от неплатежеспособности или финансовой неустойчивости брокера. Это касается и клиринговой палаты - на основании специальных письменных указаний брокерской фирмы она учитывает отдельно позиции и средства клиентов от позиций и средств самой фирмы. Целостность и работоспособность этой системы зависит от своевременности выдачи указаний брокером. Отдел аудита CME (как и других бирж) регулярно проводит проверки своевременности таких распоряжений. Нарушения этих правил считаются тяжкими и ведут к серьезным санкциям.
4. Финансовый надзор
Отчетность: Все FCM ежемесячно представляют бирже полный баланс, а раз в год - баланс, заверенный независимым аудитором.
Проверки: Все FCM подвергаются неожиданным финансовым инспекциям как минимум раз в год. Проверки концентрируются на специфических рисках фьючерсной и опционной торговли.
Обмен информацией: Практически все фьючерсные биржи сейчас являются членами сети по обмену информацией о своих брокерских фирмах. Как правило, одни и те же брокеры работают на многих площадках, поэтому такая система позволяет оперативно узнавать о проблемах FCM, пока они не коснулись всех категорий клиентов.
Внутридневной мониторинг: В течение дня отдел риск-менеджмента несколько раз проверяет состояние счетов FCM на основании приведения к рынку (см. выше) их совокупных позиций. Большие убыточные позиции немедленно берутся под контроль. Специалисты биржи могут даже посетить офис соответствующей FCM и проверить, обеспечены ли эти позиции гарантийными залогами, и как повлияет данный убыток на состояние самой фирмы. Для этого разработаны многочисленные математические методы моделирования "стрессовых" ситуаций и их влияния на баланс брокерской фирмы.
По итогам таких проверок может быть затребована дополнительная маржа или закрыта часть позиций.
5. Рыночное регулирование
Отдел риск-менеджмента имеет доступ (на конфиденциальной основе) к информации по всем клиентским и брокерским счетам. Он постоянно следит за накоплением убыточных позиций, особенно с точки зрения их принадлежности родственным, аффилированным клиентам или брокерам. Кроме этого, специалисты отслеживают и состояние дел на других рынках, в том числе позиции попавших под подозрение участников. Это позволяет проводить своевременные меры по ликвидации риска для клиринговой системы и ее отдельных членов.
6. Проверка процедур риск-менеджмента.
Биржа регулярно проверяет, как организована работа по выявлению рисков в самих брокерских фирмах, аккредитованных на этой бирже.
ДЕФОЛТ КЛИРИНГОВОЙ БРОКЕРСКОЙ ФИРМЫ (FCM)
Хотя биржи (в данном случае CME) очень плотно курируют своих брокеров с точки зрения финансового риска, имеются специальные программы на случай, если FCM не выполняет своих обязательств.
1. Дефолт по счету брокерской фирмы
Если FCM не может исполнить своих обязательств перед клиринговой палатой не в связи с торговой активностью клиентов, то клиринговая палата немедленно может сделать следующее:
- перевести все сегрегированные средства и позиции клиентов к другой клиринговой фирме,
- перевести на себя управление, или вообще ликвидировать собственные позиции FCM,
- использовать залог данной фирмы и ее дополнительные страховые взносы для удовлетворения дефолтных обязательств,
- использовать все другие активы данной FCM (например, акции),
- использовать гарантию, выданную учредителями FCM.
Средства клиентов и их позиции не могут быть использованы для покрытия дефолтных обязательств, возникших в результате деятельности самой брокерской фирмы.
2. Дефолт по счету клиента
Если FCM не может исполнить своих обязательств перед клиринговой палатой в связи с дефолтом, возникшим на счету клиента, то клиринговая палата немедленно может сделать следующее:
- перевести позиции и средства других клиентов к другому брокеру,
- взять на себя управление или ликвидировать позиции по данному клиентскому счету, а также собственные позиции данного брокера,
- использовать залог данной брокерской фирмы и ее дополнительные страховые взносы для удовлетворения дефолтных обязательств,
- использовать все другие активы данной FCM (например, акции).
Хотя клиринговая палата отделяет (сегрегирует) средства клиентов от средств брокерских фирм, сами клиентские средства одной брокерской фирмы лежат вместе на одном счету. Поэтому в случае дефолта одного клиента теоретически могут пострадать другие клиенты этой брокерской фирмы. Позиции других клиентов при этом также могут быть принудительно закрыты.
3. Дополнительные ресурсы
Для покрытия рисков дефолта для клиентов и клиринговых фирм, не причастных к дефолту, у CME имеется постоянная кредитная линия в 500 млн. долларов, доступ к которой в полном объеме обеспечивается в день обращения. Линия выделена консорциумом американских и иностранных банков. Следующий источник финансовых гарантий - избыточные фонды самой биржи - около 100 млн. долларов.
После этого биржа может прибегнуть к использованию страхового депозита, составленного из взносов всех аккредитованных FCM. Его размер на октябрь 2002 г. составлял 500 млн. долларов. Если и этого окажется недостаточно, биржа обратится напрямую к FCM и потребует от них внесения экстренного депозита еще до 10% общей суммы всей маржи, депонированной в клиринговой палате, от каждого пропорционально его доле в страховом депозите.
В последнее время биржа рассматривала вопрос о прямом страховании риска дефолта в страховых компаниях.
4. Меры защиты клиентов при банкротстве брокера
В случае банкротства FCM, законодательство США предусматривает удовлетворение требований клиентов фирмы (за исключением аффилированных с ней лиц) в первую очередь. Гарантийные залоги клиентов, а также вариационная маржа по открытым позициям, находящиеся в клиринговой палате биржи, не подлежат включению в конкурсную массу и возвращаются клиентам напрямую.
Клиенты, работающие с другими брокерами (не с теми, кто сам или чей клиент попал в ситуацию дефолта) вообще абсолютно защищены, так как их средства в клиринговой палате ни при каких условиях не могут быть использованы для выполнения контрактных обязательств дефолтных счетов.
В нижеприведенной таблице просуммированы все средства (на начало 2002 г.), которые защищают клиентов от дефолта:
ЗАЩИТА КЛИЕНТОВ
Как уже указывалось выше, клиенты несут риск потерь в единственном случае - если произошел дефолт по клиентскому счету, который обслуживается в той же брокерской компании, и у этой брокерской компании такое финансовое состояние, что она сама не может компенсировать эти потери.
Защита от такого дефолта прежде всего заключается в мониторинге уровня финансового контроля в FCM. Биржа, прежде всего, отслеживает, чтобы у всех клиентов были внесены залоги в соответствии с их позициями, проводит постоянный мониторинг финансового состояния FCM, а в случае необходимости принимает нужные меры по предотвращению кризиса.
Однако на биржах, как правило, существует "второй уровень защиты клиента", а именно, резервный денежный фонд (на CME - Трастовый Фонд в размере 55млн. долларов). Он применяется для компенсации денежных потерь клиентов, если финансовое состояние брокера не позволяет этого сделать ему самому, при условии, что потери клиента вызваны данным дефолтом.
ФИЗИЧЕСКОЕ ЗАКРЫТИЕ БИРЖИ В СЛУЧАЕ КАТАСТРОФЫ
На CME имеется всеобъемлющая и постоянно проверяемая система дублирования всех транзакций и финансовой информации для защиты от длительного сбоя/прекращения работы клиринговой системы в случае какого-то катастрофического явления. Резервная система полностью обеспечивает бесперебойное продолжение работы биржи.
Она включает:
- главный резервный сервер, расположенный по другому физическому адресу. Клиринговая система биржи может быть в любой момент переключена на этот резервный сервер,
- система котирования цен работает на сдвоенном сервере Tandem Computers, кроме этого, имеется и физически удаленный резервный сервер,
- все записи клиринговых и торговых операций дублируются, и копии хранятся в физически удаленном месте,
- резервные системы телекоммуникаций, телефонной связи,
- резервный бесперебойный источник электроэнергии - на предмет сбоя в городских масштабах, а также резервные городские подстанции на случай локального сбоя.
В ЗАКЛЮЧЕНИЕ можно отметить, что за более чем столетнюю историю CME:
- ни разу не было случая, чтобы FCM не выплатило клиринговой палате вариационную маржу по результатам приведения позиций к рынку,
- ни разу FCM не задержал выплату залогов в случае выставления такого требования биржей,
- ни разу ни один FCM не сорвал выплату в случае исполнения опционного контракта,
- ни разу ни один FCM не сорвал поставку товара по фьючерсу,
- ни разу не было дефолта ни одного FCM, приведшего к потерям клиентских средств.
Можно добавить, что ни одна американская биржа не терпела финансового краха, каким бы ни был рынок, какие бы беды и депрессии не сваливались на экономику в целом.
В этом заслуга той системы финансовых гарантий, которая была описана выше и в тех или иных вариациях присутствует на всех биржах США, и которая, несмотря на это, постоянно совершенствуется и улучшается.
